国轩转债将于12月17日，即今日申购。

申购代码为072074，评级为AA，发行规模为18.5亿元，当前转股价值为109.75。

条款分析

债底86.86元，YTM为2.45%。国轩转债发行期限6年，票面利率为第一年0.4%、第二年0.6%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%，到期赎回价110元(含当期利息)，对应的YTM为2.45%。国轩转债信用等级为AA/AA(联合信用)，按照2019年12月13日6年AA级中债企业债到期收益率4.93%计算，债底价值在86.86元。

平价为100.16元，对流通盘稀释率15.08%。国轩高科12月12日收盘价为12.23元，初始转股价为12.21元，初始转股价值100.16元。国轩转债的发行规模为18.50亿元，如果以初始转股价12.21元转股，对公司流通盘的稀释率为15.08%。

强赎偏积极，下修、回售条款中规中矩。强赎条款为转股期内，15/30，125%，面值+当期利息;下修条款为存续期内15/30、85%;提前回售条款为最后两个计息年度，30/30，70%，面值+当期利息。

国轩高科基本面分析

2018年磷酸铁锂电池装机量排名国内厂商第三，开拓三元电池生产线

国轩高科是国内最早从事新能源汽车用锂离子动力电池(组)自主研发、生产和销售的企业之一。目前公司核心产品为动力锂电池和输配电设备，前者主要由全资子公司合肥国轩负责，而后者来自东源电器。2019H1公司动力锂电池业务贡献营收/毛利32.79/9.96亿元，占比分别为90.92%/96.07%。

磷酸铁锂电池为公司主打产品，2018年其电池装机量达到2.3GWh并位居国内第三，仅次于宁德时代和比亚迪。公司磷酸铁锂电池国内装机量占比达到约10.70%，相比2017年提高约1个百分点。近年来公司通过材料体系优化、电芯结构设计改进、设备控制能力提升等措施，开发出单体能量密度超190Wh/kg的磷酸铁锂电芯，并成功产业化应用于江淮汽车、奇瑞新能源等下游客户。除此之外公司自主开发的三元电芯产品已完成设计验证并实现量产，单体能量密度超过210Wh/kg，三元电芯循环寿命突破1500周。随着公司三元电池生产线升级改造完成、年产4GWh三元电池生产线逐步投产以及下游客户新车型陆续上市，三元电池在公司产品结构中的占比有望逐步提升(2018年仅占电池出货量的约3%)。

2019年6月5日公司公告披露合肥国轩与华为签订了《锂电供应商采购合作协议》(协议有效期为5年)，双方将利用各自所在行业优势开展锂电领域的战略合作。2018年通信业统计公报显示我国异动通信基站总数达到648万个，其中4G基站372万个，考虑到存量基站的电池更换需求和5G基站建设，基站储能电池市场也会逐渐对公司业务体量产生正向影响。

新能源汽车空间仍大提升动力电池市场规模

兴证汽车团队认为由于补贴退坡透支因素影响，短期新能源乘用车销量增速放缓。但当前所剩补贴较小，下滑的绝对额远小于2019年且叠加特斯拉等新供给放量，2020年行业预计将恢复高增长。

中长期视角下考虑到供给端改善+双积分内生激励，新能源汽车成长空间广阔。供给端方面，特斯拉Model 3今年年底即将国产，大众MEB、丰田、本田等传统合资车企以及比亚迪、北汽新能源为代表的自主品牌明后年均有众多电动产品推出，市场供给端产品更加丰富，电动车品质日益提升。政策端来看，双积分政策对2021-2023年新能源积分比例分别达到14%/16%/18%，与之前2018-2020年提出更高比例要求。2018年全行业燃油负积分为266万分，比2017年新增负分110万分左右。中性假设：1)新能源汽车平均基准分值2.6分;2)2021/2022/2023年传统乘用车产量2200/2300/2400万辆，低油耗车型2021/2022/2023年产量占比分别为15%/20%/25%，燃油负分-300/-350/-400万分的情况下，中性测算下2021/2022/2023年新能源汽车产量为216/267/298万辆,预计同比增长35%/24%/12%。