唐人转债(128092)对应正股唐人神(002567)，转股价格：8.86元，信用评级：AA，申购代码：072567，申购时间：12月30日(周一)。

转债分析

1、债券评级：AA，无担保，评级尚可。

2、收益率：存续期6年，赎回价110元，税后年化收益率为1.97%，票息一般。

3、博弈条款：下修30/15/90%、强赎30/15/130%、回售30/70%;下修条款宽松，强赎、回售条款均按常规设置。

4、转股价值：按12月26日收盘价计算当前转股价值为98.87元，转股价值尚可。

5、上市定位：参考评级和转股价值近似的天路转债(转股价值98.9，溢价率17.3%)、明泰转债(转股价值98.94，溢价率15.46%)，结合正股的基本面，给予9%左右的溢价，在正股价保持不变的基础上，预计上市时涨幅为8%左右，价格定位为107-109元，即每签盈利70-90元。

正股基本面

高质押的民企。截至三季度，唐人神前十大股东共持有公司53.28%的股权，第一大股东唐人神控股持有公司19.96%的股权，自然人陶一山通过唐人神控股间接以及直接共持有公司20.04%的股权，为公司的实际控制人。质押方面，公司控股股东唐人神控股共质押公司15.74%的股权，占其持有公司股权的78.83%，质押比例较高。

公司主要业务有三大块：饲料的生产与销售、种猪育种、生猪养殖及肉制品加工与销售。产品包括饲料(猪饲料、禽饲料及水产饲料等)、种猪与商品猪、生鲜肉及各类肉制品、动物保健品等，其中饲料产品是公司收入的主要来源。2018年公司实现饲料销量481.01万吨、生猪出栏68.1万头。 收入结构来看，2019年前三季度公司收入113.17亿元，其中饲料100.56亿元、占比88.86%，仍为公司的主要核心产品;肉类产品收入8.08亿元、占比7.14%，比2018年的占比提升将近一倍，开始逐渐增长。分区域来看，公司在华中、山东两大区域的收入占比合计接近70%，为公司的主要销售区域，也与公司的生产基地布局相符合。

毛利率相对稳定。公司毛利主要为饲料产品，肉类占比较少，因此饲料产品毛利率的变动影响公司综合毛利率。公司营业成本中主要为原材料玉米、豆粕等，近年来公司毛利率波动受原材料价格波动影响较大，2018年公司玉米、豆粕采购单价同比分别上涨9.39%、7.03%，因此2018年公司毛利率有所下降。2019年前三季度公司玉米、豆粕采购价格比2018年的变动分别为3.03%、-13.22%，豆粕价格下降幅度较大，因此公司前三季度毛利率比2018年末略有回升。与同行业公司相比虽然变动趋势一致，但公司毛利率显著低于同行业可比公司水平。