润建转债：深市转债，评级AA，发行规模10.9亿，当前转股价值103.5元，纯债价值88.48元，内在价值117.5元。

基本要素分析

润建转债转股价格26.55元，转股价值102.67元（12月3日收盘价27.26元），对正股及实际流通盘的稀释率为18.60%/53.60%，对流通盘稀释作用很强。

发行期限为6年，对应票息利率分别为0.30%、0.60%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%，到期赎回价为110元（含最后一期年度利息），面值对应的YTM为2.43%，票息保护一般。

按6年期AA中债企业债到期收益率4.80%（12月4日数据）的贴现率计算，债底为87.39元。

下修条款为［15/30，90%］，赎回条款［15/30，130%］，回售条款［30，70%］，下修条款较为宽松。

正股基本面

公司第一大股东为李建国先生，李建国、蒋鹂北夫妇为公司实际控制人，合计控制公司63.42%的股权，李建国现任公司董事长。质押方面，控股股东李建国质押21.41%的股权、占其持有股权的60.28%，质押比例较高。

公司主要从事通信网络技术服务，为通信运营商提供包括核心网、无线网、传输网等网络层次的通信网络工程建设、维护及优化等综合技术服务，通信网络工程建设服务方面，公司具备通信工程施工总承包壹级资质、信息通信网络系统集成企业服务能力甲级资质及安防工程、以及多项工程专业资质，可以承接各种规模的通信信息网络建设工程总体方案;通信网络维护服务主要是提供通信网络机房环境、基站等后期运维的技术服务，目前公司在全国二十九个省（市）承接通信运营商的通信网络综合维护服务和中国铁塔基站配套综合维护服务，在各省（市）对应维护区域设立维护驻点，完全满足日常维护要求并能够及时提供应急通信保障。

其他业务方面，主要有为中国铁塔提供基站配套服务，近年来公司进一步扩展服务范围至信息技术服务、电力与新能源服务（在发电、变电、输电、配电、用电等各个环节，提供包括电力项目建设、维护运营、设计咨询服务、信息系统开发、电力物联网技术应用、节能储能及综合能源项目投资等服务。）、云服务与IDC服务等领域，本期转债资金将投入至IDC的建设。

上游主要为各类设备供应商以及第三方劳务公司，下游主要客户为移动、联通、电信三大通信运营商以及中国铁塔，上游议价能力较强而而下游议价能力相对弱。

2020年上半年公司实现营业收入17.18亿元，其中通信网络建设服务7.19亿元、占比41.87%，通信网络维护与优化服务7.13亿元、占比41.47%。公司目前业务核心仍然为通信网络服务。分地区来看，目前公司务收入主要集中在华南地区、华东地区和西南地区，其中两广地区是主要收入来源，不过近年来华东地区的收入占比也在逐渐上升。

客户方面，过去几年公司第一大客户均为中国移动，且收入占比常年保持在60%以上，第二大客户中国铁塔收入占比也保持在10%以上，虽然通信运营商本身较为集中，但公司客户仍然高度集中在中国移动上面。

过去几年公司毛利率下降明显，且位于同行业较低位置。2018年以来受流量漫游费取消、4G流量下调资费价格等影响，运营商增量不增收压力加剧，随着运营商压缩运营成本、减少资本开支等动作进行，压力传导至上游，通信技术服务市场价格竞争加剧，中标价格下降，导致收入增幅小于成本增幅，毛利率下降明显，同时也处于可比公司的较低位置。