星源转2 - 123094，正股：星源材质 - 300568，行业：化工-化学制品-其他化学制品。转股价值：88.81，溢价率：12.60%，规模：10.0亿，债券评级：AA，按照现股价预估上市价格100出头，我放弃申购。

星源转2打新分析与投资建议

下修条款宽松，债底保护较好

星源转2的下修条款宽松，为“10/30，90%”，赎回条款并无特别之处;设置有条件回售条款，为“30/30，60%”。按照中债（2021年1月18日）6年期AA企业债估值4.71%计算，到期按112元赎回，其纯债价值约为89.47元，面值对应的YTM为2.75%，债底保护较好。若所有转债按照转股价31.54元进行转股，则对总股本（流通盘数量占比为80.04%）的摊薄幅度为7.07%。

星源材质基本面分析

星源材质是一家专业从事锂离子电池隔膜研发、生产及销售的新能源、新材料和新能源汽车领域的国家级高新技术企业，公司于2016年12月1日上市，截至2021年1月18日，公司的总市值约为129亿元，流通市值约为103亿元，正股PE-TTM约为299倍，PB-LF为4.44倍，均处于近三年较高位置，质押比例约为6.07%，短期无解禁压力，正股近100周年化波动率为53%，弹性相对较好。

公司业绩有所下滑。由于新能源汽车补贴退坡以及锂离子电池隔膜行业增量产能逐步释放后，市场价格竞争激烈，电池隔膜产品价格下降，2019年公司实现总营收6亿元，同比+2.79%，归母净利润1.36亿元，同比-38.71%，2020年Q1-Q3总营收6.11亿元，同比+18.52%，归母净利润1.03亿元，同比-47.55%。

公司主营业务为锂离子电池隔膜，从2012年以来，该业务一直占公司营业收入的90%以上，在2019年到达99.33%。公司锂离子电池隔膜业务的毛利率不断降低，从2012年的64.72%到2019年的41.73%，一方面受到新能源汽车补贴退坡影响，另一方面锂离子电池隔膜行业增量产能逐步释放投放市场，导致锂离子电池隔膜行业出现了较激烈的价格战现象，公司主要面通过提升价格敏感度较低的高端锂电池隔膜的销售占比，另一方面持续拓展海外市场等手段予以应对。

公司锂离子电池隔膜包括干法隔膜、湿法隔膜以及涂覆隔膜三种技术路线，对应三大系列产品数十个品种，产品规格丰富，广泛应用于动力、储能、数码、电动工具电池领域。动力类电池主要应用于电动汽车，采用高性能湿法类和涂覆类隔膜。消费类电池主要应用于智能移动终端等电子产品中，主要采用干法类隔膜。根据星源材质《关于公司申请向不特定对象发行可转换公司债券的审核问询函的回复（修订稿）》提到全球锂离子电池隔膜需求预测，到2025年全球锂离子电池隔膜需求将达到154.90亿平方米，根据星源材质援引高工锂电的数据，2019年我国湿法隔膜出货量达到19.9亿平方米，占整体隔膜出货量的72.6%。由此，假设按照未来湿法隔膜市场占有率约为70%进行测算，则2025年全球湿法隔膜产品需求将达到108.43亿平方米、对应年复合增长率高达32.65%;干法隔膜产品需求将达到46.47亿平方米、对应年复合增长率高达35.52%。