三环集团300408买入评级

　　报告摘要

　　市场对于三环集团的认知偏差与事实：

　　1、 市场认为三环集团成长性主要来自于陶瓷背壳，下游品牌厂商是否使用陶瓷背壳具有不确定性，认为三环集团未来业绩缺乏确定性。

　　事实：三环集团为先进材料专家，而非陶瓷背壳企业。陶瓷手机背壳只是三环集团的一小部分业务，2017 年陶瓷背壳收入约5 亿元，收入占比约16%。目前Oppo、小米MIX2S 已经开始在高端机上使用陶瓷背壳，产品推出后销售火爆；三环集团能够提供渐变色、间色、彩色等多种差异化方案，后续Vivo、华为与其他厂商有望跟进，趋势明显。除了手机陶瓷背壳外，三环集团还有陶瓷光纤插芯与套筒业务、陶瓷封装基座业务、MLCC 业务、陶瓷基片业务、燃料电池业务、压电喷射阀业务、陶瓷劈刀与电子浆料等业务，产品生命周期长、公司竞争力强，正处于国产进口替代加速期，未来成长确定性强。

　　2、市场认为三环集团业务品类有限、细分市场空间较小，缺乏长期成长性。

　　事实：三环集团基于材料+设备+工艺的共性技术构建高壁垒，产品具备共性技术，公司加强研发，未来产品可拓展性强；公司产品中陶瓷封装基座市场空间100 亿元以上，MLCC 空间100 亿美元，陶瓷背壳市场空间200 亿元以上，现有产品有足够的市场空间；产品布局与梯度看，三环集团现有产品梯度合理，成熟稳定类产品包括陶瓷光纤插芯、电阻、接线端子，提供稳定现金流；快速成长类产品包括消费电子外观件、陶瓷封装基座、MLCC、陶瓷基片、燃料电池、陶瓷劈刀、电子浆料、压电喷射阀，推动公司中期稳健成长；储备类产品包括电堆等模组产品与新材料产品，奠定公司长期成长。公司已经成为先进材料平台，未来通过内生和外延进一步拓展品类与市场，具有望成为千亿市值的全球先进材料龙头企业， 具备持续稳健的成长性。

　　核心逻辑：本报告从行业分析、公司核心竞争力分析、三环集团业务体系进行了全方位分析。

　　1 行业分析：先进陶瓷行业包括结构陶瓷与功能陶瓷，千亿美金市场空间，市场空间足够大；目前先进陶瓷行业目前处于国产加速替代阶段，从中低端往高端拓展，扩充产品品类，提高市占率。

　　2 三环集团核心竞争力分析： 三环集团不仅为先进材料专家，更是设备专家、工艺专家。通过材料+设备+工艺构建高壁垒，通过共性技术拓展产品品类，成立三环研究院，加大研发投入，进一步加强护城河硬实力突出；公司激励机制灵活，文化务实有效，精益管理到位，软实力与硬实力匹配，内生外延拓展性强。

　　3 三环集团业务分析：三环集团产品梯度有序，稳健成长；公司成熟稳定类产品带来现金流；快速发展类产品推动公司中期稳健成长；储备类产品点定位未来发展基础，带来长期成长。

　　投资建议与评级：预18-20 年公司净利润分别为15.22/19.82/25.02亿元， EPS 分别为 0.87/1.14/1.44 元，当前股价对应 PE 分别为26.28/20.19/15.99 倍，给予2019 年利润30 倍估值，给予34 元目标价，维持买入评级。

　　风险提示：下游需求增速低于预期，市场竞争加剧，新产品研发与销售不及预期。