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海螺水泥：销量增长3%，价格下降致盈利水平下滑

海螺水泥 600585

研究机构：光大证券 分析师：陈浩武 撰写日期：2016-03-29

公司2015年1-12月业绩同比下降31.6%，EPS 1.42元

2015年1-12月公司实现营业收入509.8亿元，同比下降16.1%，归属上市公司股东净利润75.2亿元，同比下降31.6%，每股收益1.42元;扣非后归属上市公司股东净利润53亿元，同比下降49%;单4季度实现营业收入130亿元，同降23.9%，环降5.4%，归属上市公司股东净利润14.1亿元，同降49.9%，单季贡献每股收益0.27元。利润分配方案：每股派发现金红利0.43元（含税）。

2015年我国水泥产量同降4.9%，公司熟料及水泥产销量逆势增长，但产品价格降幅较大，公司营收同比下降，经营性利润同比下降50%左右，2季度合理价位减持冀东和青松所获取投资收益使得公司全年业绩仅下降31.6%。

报告期内毛利率下降期间费率同比上升，吨盈利恶化

报告期内公司综合毛利率 27.6%，同比下降6.1个百分点;销售费率、管理费率为6.1%、6.2%，分别同比上升1.3、1.8个百分点，财务费率1.1%，同比基本持平，期间费率13.4%，同比上升3个百分点。

报告期内公司销售水泥和熟料约2.56亿吨，同增2.8%。吨水泥综合价格199.1元， 较14年下降44.9元，同降18.4%;吨水泥综合成本144.1元，较14年下降17.6元， 同降10.9%;吨毛利55元，同比下降27.3元;吨净利29.4元，同比下降14.8元。

分产品，42.5水泥、32.5水泥和熟料毛利率为27.1%、31.2%和22.2%，较14年分别减少6.3、5.6和10.4个百分点;分区域，东部、南部、中部、西部和出口销售收入比重分别为28.4%、17.9%、28.7%、21.2%、3.8%，较14年同期分别变动-3.5、0.4、1.5、1.2和1.3个百分点。除出口外，其他区域营收同比下降，东部下降25%。

四季度属需求旺季，但吨盈利水平同比降幅较大，环比基本持平

单 4季度公司营收同降23.9%，环降5.4%;综合毛利率30.7%，同降2.8个百分点;销售费率、管理费率为7.5%、9.5%，分别同比上升2.1和4个百分点、财务费率0.7%，同比下降0.6个百分点，期间费率17.7%，同比上升5.5个百分点。

单位产品盈利：吨水泥综合价格184.5元，较14年同期下降64元，同降25.7%， 环比3季度下降10.5元;吨水泥综合成本127.8元，较14年同期下降37.3元，同降22.6%，环比3季度下降21元;吨毛利56.7元，较14年同期下降25.7元，环比3季度上升10.5元;吨净利20.1元，较14年同期下降21元，环比3季度基本持平。

盈利预测与投资建议

2015年行业景气度下降，海螺全行业最优的成本费用控制力有助于业绩稳定性， 但较大的价格降幅仍使得扣非后净利润下降近50%。公司加快项目并购与产业布局， 15年末熟料产能达2.3亿吨，水泥产能2.9亿吨。中长期看，公司卓越前瞻性战略领先， 稳固华东中南利润源，稳步扩展西部市场，积极执行“走出去”国际战略。预计公司2016年至2018年EPS 分别为1.68、2.14、2.48元，目标价25.00元，对应公司2016年15倍PE 水平，“买入”评级。

风险提示：宏观经济形势继续大幅恶化，原料价格上涨。