研发费用占营收比例稳定，研发投入不断增加。公司作为国内作为集光通信领域三大战略技术于一体的科研与产业实体，烽火通信高度重视研发，历年来公司研发费用占营收比例均在10%左右，随着公司营收不断提升，公司研发投入持续增长，2019年前三季度，公司研发投入19.4亿元，占营收比例为10.9%。在维持光通信专业品牌与市场领先地位的同时，烽火通信不断开拓通信终端、信息化市场、应用软件、技术服务等关联领域，扩大生存空间。面向企业、行业、家庭以及个人等客户进行新业务布局，推进产业化转型，初步形成了多元化的集群化发展新格局。

工信部于2019年6月6日正式向中国电信、中国移动、中国联通、中国广电发放了5G商用牌照，我国正式进入5G商用元年，进入5G商用部署的关键期，同时“宽带中国”和“互联网+”战略的逐步落地、“全光网”部署实施的有序推进都为通信市场发展带来了机遇。5G时代公司凭借自身技术优势，在行业需求扩张周期将迎来高速发展。估值水平处于低位。截至11月29日收盘，烽火通信市盈率为35.0倍，市净率为2.8倍，分别处于历史上17%和2%分位数，估值处于历史低位。

投资建议

5G“新基建”下通信设备景气度向上，公司作为龙头有望再回增长通道。今年以来三大运营商的资本开支快速增长，5G新基建下的基站建设达到数万台，将带动传输设备、服务器等相关上游的旺盛需求。而公司作为通信传输设备龙头企业，同时也在运营商服务器领域占有不错的市场份额，虽然短期内由于运营商承载网建设延后及产品毛利率的下滑业绩增长略有停滞，但是在5G带动的新基建向上景气周期的背景下，公司未来将再回增长通道。

股价处于中高水平而估值处于历史中低水平。股价方面，公司当前股价处于2014年以来的相对高位;从估值来看，公司11月27日收盘价对应PE(TTM)为34.59倍，处于14年以来的中低位置，与同行业可比公司相比处于较高位置，股价安全边际一般。同时从公司历史股价走势来看，弹性也较低。

利率较低、下修条款严格，平价、债底保护尚可。烽火转债利率水平低于近期发行转债，附加条款中下修条款(80%，15/30)比常规条款较为严格，或表明公司对未来股价的信心。以对应正股11月27日收盘价测算，转债平价为94.67元、对应转股溢价率5.47%，平价保护尚可;在本文假设下纯债价值为88.68元，债底保护较好。

综合考虑本次转债条款、正股股价与基本面，建议申购本期转债。本次转债评级AAA、利率设置低于市场水平，发行日股价24.58元、平价94.57元，近期发行的转债中AAA评级转债有顺丰、川投，但仍未上市。前期与公司规模相近的有环境、核建(上市首日溢价率分别为-2.50%(收盘价117)、17.24%(收盘价103.00))，与公司题材接近的太极上市首日溢价率11.46%、收盘价120元，预计本次转债上市首日价格在109~112左右，对应转股溢价率为15%~18%之间。本次申购同时设置网上与网下，中签率预计在0.01%~0.02%之间。