公司境外产品收入迅速增长，境内产品毛利率较快下降。2015~2017年，境内营业收入从8.08亿元增长至13.43亿元，平均年复合增长率为28.91%，毛利率从42.89%下降至30.79%;境外营业收入从2.56亿元增长至7.58亿元，平均年复合增长率为72.23%，毛利率保持在25%左右。

　　大规模的研发投入和产能建设。公司在 2017 年进行了大规模的研发投入和产能建设，研发费用高达1.14亿元，公司总资本开支超过13亿元，较2016年提升3.6倍。主要是为满足核心客户苹果手机不锈钢中框、智能笔、Pad、NB等新品的量产需求。另外，公司还全资收购了昆山元诚电子材料有限公司，进一步完善了精密压铸等工艺，并为公司新的电子烟等业务提供技术支持。

　　行业竞争格局分析：

　　竞争对手为全球精密金属件加工企业。国际市场方面，目前公司的主要竞争对手包括富士康、可成、比亚迪、绿点、通达、钱屋等;国内市场方面，竞争对手主要包括长盈精密、威博精密、瑞声科技、兴科电子、东方亮彩、捷荣技术、凯盛、领胜、劲胜等。CNC设备国产化是未来数年的大趋势，我国金属大件新进入者一般采用国产CNC设备，且在金属大件生产成本上具有较大优势。公司在小件上具备丰富的精密加工技术，转向大件产品并复制成熟工艺技术相对容易，有望抓住金属结构件产业格局变化机遇。

　　公司通过捷普成功切入iPhone X不锈钢中框供应链。苹果自iPhone X起引入不锈钢材质机身，公司抓住机遇与捷普合作，配套制作不锈钢中框配件，标志着公司在消费电子领域由外观小件领域顺利切入大件领域，成为国内在该领域仅有的几家掌握上述技术的供应商，实现了产品应用领域的推广。随着公司产能的扩大以及技术水平的提高，有望在iPhone新机的金属中框供应中承接更大的市场份额，未来业绩增长潜力可观。

　　估值情况

　　科森科技为次新股，2017年2月9日上市，目前PE为22倍，估值不贵，低于可比公司长盈精密（PE40倍）。

　　预期收益

　　当前正股和可转债估值如下：

　　影响科森转债上市定位因素如下。

　　有利因素：

　　1. 转债利息较高。

　　2. 当前转股价值高于面值。

　　3. 网下和网上预设的发行数量比例为90%：10%，预期中签率较低。

　　不利因素：

　　1. 转债评级一般。

　　2. 转股股本摊薄率较高。

　　3. 正股近期业绩有所回落。

　　综合来看，如果科森转债上市时科森科技股价不变，预期合理定位在 110 元附近，即每中一签盈利 100 元。

　　因此，建议申购。

　　申购建议：

　　科森科技总股本4.16亿股，前十大股东持股比例71.46%。如果假设原有股东10%参与配售，那么剩余5.49亿元供投资者申购。假设网下申购户数为100户，平均单户申购金额2.5亿元，网上申购户数为6万户，平均单户申购金额100万元，预计中签率在0.65%附近。考虑到公司整体盈利有所下滑，建议谨慎参与一级市场申购，二级市场谨慎配置。