周二(12月17日)国轩转债申购，申购代码072074;转股价值109.8;市净率1.7倍;存续期为6年，到期税前年化收益率2.4%;债券评级为AA;转股价下调的条件为(15/30 85%);有回售;无担保。

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公司简介：

公司是国内最早从事新能源汽车用动力锂离子电池自主研发、生产和销售的企业之一。公司主营业务包括新能源动力电池和输配电设备两大板块，其中子公司合肥国轩主营新能源动力电池业务，子公司东源电器主营输配电设备业务。目前，公司已覆盖国内主要新能源整车客户，公司拥有江淮汽车、北汽新能源、众泰汽车、宇通客车、上汽集团、中通客车、安凯客车等一批战略性合作客户。2019年前三季度，公司实现营业收入51.52亿元，同比增长25.75%，归母净利润5.78亿元，同比下降12.25%。近几年来公司毛利率和净利率均有所下滑，2019年前三季度综合毛利率和净利率分别为30.8%和11.18%。

正股基本面分析

深耕动力电池行业十余载，产销量位居全国前列。2019年上半年，公司动力锂电池业务实现收入32.79亿元，同比增长48.72%，占总营收比重为90.92%。公司动力电池以磷酸铁锂为主，根据高工产业研究院 (GGII)统计，2019 年 1-6 月公司动力电池装机量为 1.76GWh，其中磷酸铁锂产品占比 89.02%。同时，公司自主开发的三元电芯产品已完成设计验证并实现量产，随着公司三元电池生产线升级改造的完成以及下游客户新车型陆续上市，未来公司三元电池占比将逐步提升。2019年上半年，公司动力锂电池市场占有率为5.87%，较2018年年末提升0.49个百分点。近年来，公司稳居国内动力电池企业装机量排名前三名，仅次于宁德时代和比亚迪。除新能源汽车外，公司动力锂电池组产品还可广泛应用于储能电站、通讯基站、风光互补、移动电源等领域。

高研发投入助力技术创新。公司重视技术创新，近十年来不断加大研发投入。2018年公司研发投入达到4.93亿元，占营收比重为9.62%，较2017年提高2.71个百分点。持续的高研发投入利于保障和促进公司的技术创新能力。截止2018年末，公司拥有研发人员1136人，占总员工数量的15.65%，且累计申请专利达2961项。

公司客户集中度较高。2016至2018年，公司前五大客户占当期营业收入比重呈下降趋势，但整体仍处在高位，分别为67.64%、62.74%和56.55%。公司对前五大客户的营收额在逐年下降，2019年上半年下降至26.44亿元，原因系2019年新能源汽车补贴大幅退坡导致下游端需求下降所致。但在对前五大客户营业收入额逐渐下降的背景下，2019年上半年的前五大客户营收占比出现大幅提升，达到73.31%，这反映出公司对其大客户的依赖程度极高，在行业低迷时尤其明显。公司客户主要为江淮汽车、北汽新能源、中通客车、上汽大通、上海申龙客车等国内知名新能源汽车制造商。

行业竞争格局分析：

动力锂电池行业集中度高。根据动力电池应用分会研究部统计数据，2018全年我国新能源汽车动力电池装机总量为56.89GWh，同比增长56.88%。其中宁德时代以23.43GWh的装机量遥遥领先，市占率高达41.38%。排名第2-5的企业分别为：比亚迪、国轩高科、力神和孚能，五家合计装机量为42.09GWh，CR5合计市占率高达73.98%，市场集中度非常高。

技术进步叠加新能源汽车补贴退坡，动力锂电池毛利率承压。动力电池在新能源电动汽车的成本构成中占比约40%，近年来随着国内动力锂电池行业产能增长和技术进步，以及新能源汽车补贴政策的逐渐退坡，动力锂电池单价持续下滑，导致行业内公司里电车业务毛利率总体呈下降趋势。此外，国轩高科毛利率在同行业中处于高位，这主要是由于公司的动力锂电池产品以磷酸铁锂为主，并主要为商用车动力锂电池，且其主要正负极材料实现部分自产，故规模效应和产业链的完整使得公司享有较高的毛利率。