川投的利润来源，主要是雅砻江水电站的投资收益。2018年，川投扣非后净利润为31.87亿，其中，来自雅砻江水电站的分红，就有 26.4 亿元。

雅砻江水电站，川投能源持股48%，国投电力持股52%。

募集说明书中提到，雅砻江水电站，是全国大江、大河中调节性能最好、电能质量最优的梯级水电站群之一，雅砻江也是四川唯一能实现年调节的河流，在全国规划的十三大水电基地中装机规模排名第三。

这次发行可转债，募集所得的资金，将全部用于雅砻江水电站的增资，具体用于雅砻江水电的杨房沟水电站项目建设。

估值

川投能源未来每年的利润，应该不会低于30亿;未来8年，川投能源的资本开支，应该不会超过555亿。

上市定价分析

预计川投转债的上市价格在[107,109]元，中枢为108元。本次川投转债发行规模40亿元，债项评级AAA。正股川投能源与其他水电公司不同，公司盈利主要通过投资收益贡献。作为公司的核心发电资产，雅砻江水电亦是公司的核心利润来源，2014-2018年雅砻江水电的权益净利润占公司归母净利润的比例约96-101%。公司业绩稳健，随着雅砻江水电下游电站陆续投产，公司近年来盈利水平有效提升，2014年以来公司ROE均超过15%，且高于SW水电行业水平。当前正股估值PB为1.67，处于近三年40%分位。股价历史波动率为17.85%，股价弹性一般。

从川投转债的平价、发行规模、业绩弹性来看，对标三峡EB更合适;盈利能力来看，川投能源与三峡EB正股长江电力水平相近;业绩弹性上，另外两只电力标的蒙电、福能明显更优;转债相比EB或有更好弹性，但发行规模明显更高的三峡EB可享更高流动性溢价。综上，我们预计川投转债转股溢价率将与三峡EB相近，在[7%,9%]区间，价位在[107,109]元，中枢为108元，建议积极申购。