【发行情况】本次正裕工业总共发行不超过2.90亿元可转债。优配:每股配售1.874元面值可转债;仅设网上发行，T-1日(2019-12-30周一)股权登记日;T日(2019-12-31周二)网上申购;T+2日(2020-01-03周五)网上申购中签缴款。配售代码:753089;申购代码754089。

【条款分析】本次可转债发行期限6年，票息为递进式(0.5%，0.8%，1.2%，1.8%，2.2%，2.5%)，到期回售价为112元(含最后一期利息)。主体评级为A+，转债评级为A+，按照6年A+中债企业债 YTM 8.92%计算，纯债价值为70.26元，YTM为2.94%。发行6个月后进入转股期，初始转股价14.21元，12月26日收盘价为14.10元，初始平价99.23元。条款方面，15/30+85%的下修条款，15/30+130%的有条件赎回条款，30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为13.17%。

【公司基本面】正裕工业是一家集汽车售后市场、整车配套加工和提供悬架支柱总成整体解决方案为一体的制造商和综合服务商。公司目前的主营业务产品包括汽车悬架系统减震器、发动机密封件等汽车零部件及配件产品。公司营收主要来自于海外，大客户主要为全球知名厂商，如天纳克、加百利、天合、墨西哥高维和奥普迪马等。2019年前三季度营收8.22亿元，同比+10.01%;归母净利润0.76亿元，同比+19.8%，毛利率大幅上涨至31.63%，净利率提升至12.09%。目前公司市值为22亿元左右，PE TTM 19.2倍，估值水平适中。

【发行定价】绝对估值法，假设隐含波动率为30%左右，以2019年12月26日正股价格计算的可转债理论价格为104~106元。相对估值法，目前同评级、同等平价附近的通光转债转股溢价率为9.04%。考虑到公司当前股价对应的转债平价略低于面值，公司评级较低，规模较小，我们预计正裕转债上市首日的转股溢价率区间为【5%，7%】，当前价格对应相对估值为104~106元。综合考虑，预计正裕转债上市首日价格在104~106元之间。

【申购建议】正裕工业总股本1.55亿股，前十大股东持股比例为78.26%。如果假设原有股东60%参与配售，那么剩余1.16亿元供投资者申购。假设网上申购户数为160万户，平均单户申购金额为100万元，预计中签率在0.007%附近。考虑到当前转债平价略低于面值，正股市场关注度不高，建议可以参与一级市场申购，二级市场谨慎配置。