投资要点

事件：公司公布半年度业绩，2020 年Q2 单季度收入同比增长7%至4.0 亿元，归母净利同比增长46%至6421 万元，展现强劲复苏势头，受益二季度的强劲增长，20 年上半年公司收入/归母净利同比降幅缩窄至9.4%/7.3%，绝对值达到7.66/1.61 亿元。

新零售发力+线下客流恢复带来Q2 收入增长回正 ，严格控费下利润高增。

收入方面，2 月以来线下客流的确受限，但新零售方面销售机会得到充分开发，公司通过私域流量运营唤醒沉睡VIP 并持续拉新，并通过信息化改造、与腾讯智慧零售战略合作等方式布局新零售，带动故宫文化系列为代表的春夏产品销售势头强劲，且折扣率保持在较高水准， 4 月以来疫情的缓解也让线下客流逐渐恢复，截至二季度除机场店恢复稍慢外其他渠道零售恢复势头良好，带动二季度收入增速回正至7%，领跑行业，中期门店也较年初净增15 家达到909 家；8 月举行的21 年春夏订货会新品在加盟商中亦收到良好反响。

利润方面，公司在二季度继续优化运营管理和渠道效率，折扣控制下毛利率同比降幅由Q1 的3.7pp 收窄至Q2 的2.6pp，由此Q2 毛利润同比增长3.1%，同时对费用加强管控下期间费用Q2 同比下降6.5%（19Q2 二期员工持股计划涉及1330 万元一次性管理费用），带来主业利润增速显著快于收入增速，20Q2 单季度利润增长46%至6421 万元。

存货规模环比下降，单季度经营性现金流健康。Q2 销售的强劲恢复带动了存货规模环比下降5%至 6.6 亿元，应收账款环比亦下降26%至1.1 亿元，由此Q2 经营现金流达到6926 万元，周转健康。

盈利预测及估值：展望全年，公司业务仍处在积极的渠道扩展阶段，预计比音勒芬品牌门店仍净增100 家以上（2019 年833 家），威尼斯品牌净增20-30 家（2019 年61 家），同时新零售也为线上销售打开流量空间，我们预期公司20/21/22 年利润同增16%/28%/22%至4.7/6.0/7.3 亿元，对应PE17/13/11X，继续看好赛道及长期成长性，维持“买入”评级。

风险提示：疫情反复影响消费信心、新品牌拓展不及预期