2019H1公司实现营业收入/归母净利润47.92/4.71亿元，同比增长47.90%/ 68.20%。报告期内PCB业务表现抢眼，营收大幅增长53.44%，相比去年同期除南通一期带来超4.8亿增量以外，深圳与无锡工厂由于技改升级，PCB产品出货迎来量价齐升。公司净利率同比上升1.15个百分点、相比18FY上升0.65个百分点至9.84%，主要来自:1)5G高附加值PCB产品的出货占比提升(估计可占两成左右);2)受精益管理、降本增效的大力推进影响期间费用率降低。截至19Q3公司营业收入/归母净利润同比增速达到43.50%/ 83.40%。19Q3单季度实现营业收入/归母净利润28.67/3.96亿元，同比增长36.69%/105.81%，报告期内公司净利率水平已创历史新高。在公司3季报点评中，兴证通信团队考虑到5G业务迅猛发展适当上调了公司盈利预测。预计2019-2021年净利润为12.9/17.7/19.9亿元，对应EPS为3.79/5.21/5.86元，维持“审慎增持”评级。

风险提示:5G建设不及预期风险;宏观经济波动风险;大规模扩产后产能爬坡风险;原材料价格波动风险。。

报告正文

12月19日晚间，深南电路发布公告将于2019年12月24日在网上发行15.20亿元可转债，本次募集资金(扣除发行费用)将用于数通用高速高密度多层印制电路板投资项目(二期)(拟投入募集资金10.64亿元，下同)和补充流动资金(4.56亿元)。

1、深南转债打新分析与投资建议

条款相对常规，债底保护尚可

深南转债的下修、赎回和回售条款相对常规。按照中债(2019年12月19日)6年期AA企业债YTM4.92%计算，到期按110元赎回，深南转债的纯债价值约为86.72元，面值对应的YTM为2.41%，债底保护尚可。若所有转债按照转股价149.25元进行转股，则对总股本(流通盘数量占比为29.20%)的摊薄幅度为3.00%。

静态看，预计首日上市价格为118-122元

截至12月19日收盘深南转债对应平价99.70元。作为内资PCB龙头深南电路年初至今涨幅达到124.24%，位居印制电路板(申万)行业前列。深南转债基本可以对标当前转债市场中的最高估值，其定位可能略高于川投转债(评级AAA，余额40亿元，平价99.90元对应转债价格119元)和曙光转债(评级AA，余额11.17亿元，平价100.27元对应转债价格118.55元)。

静态看，预计目前平价下深南转债上市首日获得的转股溢价率在18%-22%区间内，价格为118-122元。

仅设网上，预计中签率0.053%-0.056%

根据最新数据，深南电路控股股东中航国际控股股份有限公司持有股权69.05%，前十大股东合计持股75.44%(其中包括)。发行公告披露中航国际控股股份有限公司拟认购不超过3亿元(19.74%)。即使其他股东配售积极，深南转债留给市场的规模可能仍有60%左右，即约9亿元。

深南转债仅设网上发行，参考近期木森转债、明阳转债的经验预计参与户数为160-170万户，按照打满计算中签率约为0.053%-0.056%。打新参与没有异议，同时深南电路的基本面仍然值得被看好，PE也并不算离谱。但如果其上市首日就达到120元以上，对于投资者而言下手并不容易。

2、深南电路基本面分析

内资PCB龙头厂商，兼顾封装基板和电子装联业务

深南电路专注于电子互联领域，致力于“打造世界级电子电路技术与解决方案的集成商”，拥有印制电路板、封装基板及电子装联三项业务，形成了业界独特的“3-In-One”业务布局。根据Prismark2019年一季度行业研究报告，2018年度公司位列全球PCB厂商第14名，并位列全球前30大PCB厂商中中国大陆厂商第一位。公司以PCB产品起家，截至2019H1其仍然是核心业务，营业收入占比达到约74%，毛利率达到24.48%并自2018年以来处于提升趋势之中，另外封装基板及电子装联收入占比分别约为10%/12%。

公司PCB制造能力多样、产品类型丰富，充分覆盖背板、高速、高频板、厚铜板、刚挠结合板等高中端产品:1)背板作为电子系统主动脉，负责实现各功能板的连接与信号传输，公司产背板最高可达100层、厚径比超过20:1(也称孔径比，指板厚/孔径)，其中高端大容量通信背板已持续供应华为、中兴等，为3G、4G发展以及5G试验作出贡献。2)公司在高速多层板方面掌握了背钻、深微孔、埋盲孔、POFV等关键技术，单线速率超过25Gbps，已成功应用于100G通信骨干网。3)多功能集成铜基板集电源、射频、数字、功放等功能于一体，占据当今无线通信基站功放PCB的最领先地位，全面进入5G研发时代。4)高频微波板的信号完整性要求严苛，公司在高频材料聚四氟乙烯的加工、图形精度、层间对准以及阻抗控制方面经验丰富，有效确保产品可达微波通信高要求。